NEWSLETTER Nr 24, luty 2011

Znaczne pakiety akcji spółek publicznych w świetle propozycji zmian przepisów Ustawy o Ofercie Publicznej

W styczniu 2011 roku został opublikowany „Projekt założeń do projektu zmiany ustawy o ofercie publicznej i warunkach wprowadzenia instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych” (w dalszej części newslettera ustawę nazywać będziemy „Ustawą o Ofercie”, zaś dokument z dnia 13 stycznia 2011 roku – „Projektem”).
Poniżej wskazujemy propozycje najistotniejszych zmian postulowanych w Ustawie o Ofercie.

1. Obowiązki z nabywaniem znacznych pakietów akcji

Tytułem wstępu pragniemy wskazać, iż w bieżącym stanie faktycznym Ustawa o Ofercie w czterech przypadkach określa obowiązek ogłoszenia wezwania w związku z nabywaniem akcji spółki publicznej:

1. zwiększenie stanu posiadania o odpowiednio 10% lub 5% ogólnej liczby głosów (art. 72 Ustawy o Ofercie), oraz
2. osiągnięcie lub przekroczenie progu 33% głosów na walnym zgromadzeniu spółki publicznej (art. 73 Ustawy o Ofercie – w takim przypadku podmiot zobowiązany jest do ogłoszenia wezwania do zapisywania się na sprzedaż lub zamianę akcji tej spółki w liczbie zapewniającej osiągnięcie 66% ogólnej liczby głosów lub, jeżeli wyrażał taką chęć, mógł ogłosić wezwanie na wszystkie pozostałe akcje spółki), oraz
3. osiągnięcie lub przekroczenie progu 66% głosów na walnym zgromadzeniu spółki publicznej (art. 74 Ustawy o Ofercie – w takim przypadku podmiot zobowiązany jest do głoszenia wezwania do zapisywania się na sprzedaż lub zamianę wszystkich pozostałych akcji tej spółki), oraz
4. zamiar zniesienia dematerializacji akcji spółki publicznej (art. 91 ust. 6 Ustawy o Ofercie)

W przypadkach, o których mowa w art. 73 oraz 74 Ustawy o Ofercie, istniały różnice pomiędzy nabywaniem akcji w sposób bezpośredni, a nabywaniem akcji w sposób pośredni. W przypadku nabywania akcji w sposób pośredni, np. poprzez uzyskanie statusu podmiotu dominującego nad spółką kapitałową, która posiadała akcje spółki publicznej, podmiot obowiązany był do ogłoszenia wezwania do w terminie do 3 miesięcy od daty pośredniego nabycia. Zdaniem regulatora, powyższy stan zamiast wyjątku stał się regułą rynku kapitałowego, dodatkowo wezwania dotyczyły znikomego procentu akcji, co prowadziło do sytuacji, w której ratio legis przepisu (tj. możliwość zapewnienia sprzedaży akcji przez akcjonariuszy mniejszościowych) nie było możliwe do zapewnienia. Wobec powyższego regulator stanął na stanowisku, iż niezbędnym dla spełnienia celów Dyrektywy 2004/25/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 21 kwietnia 2004 roku w sprawie ofert przejęcia (Dz.U.UE.L.04.142.12 z późń. zm.) jest określenie jako progu przejęcia kontroli nad spółką publiczną już na poziomie 33 1/3% ogólnej liczby głosów.

Z powyższych względów regulator proponuje następujące rozwiązanie:

1. wezwanie obowiązkowe będzie mogło być ogłaszane tylko na wszystkie pozostałe akcje spółki publicznej. Ten rodzaj wezwania będzie dotyczył przypadku przekroczenia 33 1/3% lub 66% ogólnej liczby głosów w spółce publicznej;
2. w przypadku przekroczenia 33 1/3% ogólnej liczby głosów w spółce publicznej, akcjonariusz lub podmiot, który pośrednio nabędzie akcje, będzie obowiązany, w terminie trzech miesięcy od przekroczenia 33 1/3% ogólnej liczby głosów, do ogłoszenia wezwania do zapisywania się na sprzedaż lub zamianę wszystkich pozostałych akcji tej spółki, chyba że w tym terminie jego udział w ogólnej liczbie głosów uległby zmniejszeniu do nie więcej niż 33 1/3% ogólnej liczby głosów.
3. w przypadku przekroczenia 66% ogólnej liczby głosów w spółce publicznej, akcjonariusz lub podmiot, który pośrednio nabył akcje, jest obowiązany, w terminie trzech miesięcy od przekroczenia 66% ogólnej liczby głosów, do ogłoszenia wezwania do zapisywania się na sprzedaż lub zamianę wszystkich pozostałych akcji tej spółki.

Konsekwencją powyższej zmiany, poza obowiązkiem ogłoszenia wezwania, będzie również konieczność ustanowienia zabezpieczenia przez podmiot ogłaszający wezwanie, przy czym zachowana zostanie zasada, iż zabezpieczenie musi odpowiadać wartością 100% wartości akcji, które miałyby być przedmiotem wezwania. Powyższe będzie miało znaczenie w sytuacji, w której ogłoszenie wezwania dotyczyć będzie przekroczenia progu 33 1/3% głosów w spółce publicznej. Przykładowo, dotychczas wartość zabezpieczenia przy osiągnięciu 34% głosów odpowiadać musiała wartości 32% akcji, zgodnie z nowym rozwiązaniem będzie to 66%, a więc ponad dwa razy większa kwota. Tym samym trudno podzielić konstatację regulatora, iż wejście w życie zmian do Ustawy o Ofercie ustawy nie spowoduje obciążeń finansowych po stronie podmiotów obowiązanych do ogłoszenia wezwań w kształcie określonym w Projekcie.

Jednocześnie powyższe regulacje nie będą miały zastosowania w przypadku, gdy osiągnięcie powyższych progów nastąpiłoby w wyniku ogłoszenia wezwania dobrowolnego. Instytucja wezwania dobrowolnego ma w założeniu zastąpić dotychczas istniejący obowiązek wezwania na zasadzie art. 72 Ustawy o Ofercie.

Zgodnie z propozycją, nabycie akcji spółki publicznej, będzie mogło nastąpić w wyniku wezwania do zapisywania się na sprzedaż lub zamianę akcji tej spółki (wezwanie dobrowolne) ogłoszonego na co najmniej 5% ogólnej liczby głosów. W ramach wezwania dobrowolnego zatem podmiot je ogłaszający będzie mógł nabyć każdą liczbę akcji powyżej 5%, jak również wszystkie akcje spółki.

Zgodnie z treścią Projektu ulegną również zmianie warunki dotyczące zniesienia dematerializacji akcji spółki publicznej. W aktualnym brzmieniu Ustawy o Ofercie do podjęcia uchwały w przedmiocie zniesienia dematerializacji akcji wymagana jest większość 4/5 głosów w obecności akcjonariuszy reprezentujących co najmniej połowę kapitału zakładowego. Proponowana zmiana ma wprowadzić w powyższym zakresie większość 9/10 głosów, co zdaniem autorów projektu prowadzić ma do zrównania warunków w powyższym zakresie z sytuacją przymusowego wykupu akcjonariuszy mniejszościowych (prawo do takiego żądania ma bowiem akcjonariusz, który samodzielnie, pośrednio lub w ramach porozumienia, osiągnął lub przekroczył próg 90% ogólnej liczby głosów w spółce).

2. Status podmiotu dominującego, pośrednie nabywanie akcji spółki publicznej i określenie ceny w wezwaniu ogłaszanym w związku z pośrednim nabyciem akcji.

W ocenie regulatora poza nowym uregulowaniem instytucji wezwań obowiązkowych, konieczne jest również nowe ukształtowanie relacji na gruncie Ustawy o Ofercie w zakresie uzyskania statusu podmiotu dominującego, definicji pośredniego nabycia akcji spółki publicznej oraz ceny minimalnej w wezwaniu.

2.1. Zmiana definicji podmiotu dominującego 

Poniżej prezentujemy zestawienie ukazujące zakres zmian w definicji podmiotu dominującego

2.2. Pośrednie nabycie akcji

Poniżej prezentujemy zestawienie ukazujące zakres zmian w definicji pośredniego nabycia akcji.

2.3. Cena minimalna w wezwaniu ogłaszanym w związku z pośrednim nabyciem akcji spółki publicznej

Jak wskazano w uzasadnieniu Projektu, dotychczasowe doświadczenia rynku kapitałowego wykazują potrzebę uregulowania w sposób precyzyjny mechanizmu ustalenia ceny minimalnej za 1 akcję spółki publicznej w wezwaniu w przypadku, w którym dochodzi do nabycia akcji spółki publicznej w sposób pośredni.

W tym zakresie zaproponowano, aby cena akcji proponowana w wezwaniu do zapisywania się na sprzedaż lub zamianę wszystkich pozostałych akcji spółki publicznej nie mogła być niższa od ceny pośredniego nabycia w okresie 12 miesięcy przed ogłoszeniem wezwania, która wyznaczana będzie przez wybrany przez wzywającego podmiot uprawniony do badania sprawozdań finansowych, który określałby ją w odniesieniu do wartości godziwej akcji nabytych pośrednio, na dzień, w którym nastąpiłoby pośrednie nabycie akcji spółki publicznej.

Wyżej wskazana wycena załączana będzie do zawiadomienia o zamiarze ogłoszenia wezwania składanego do Komisji Nadzoru Finansowego. Gdyby wycena budziła wątpliwości co do jej prawidłowości, Komisja Nadzoru Finansowego uprawniona będzie do:

1. żądania wprowadzenia niezbędnych zmian lub
2. żądania wprowadzenia uzupełnień w treści wezwania, lub
3. zlecenia sporządzenia wyceny innemu podmiotowi uprawnionemu do badania sprawozdań finansowych.

Powyższe rozważania mają charakter wstępny i stanowią ich analizę w oparciu o przedstawiony Projekt w zakresie założeń. Skutki zmian legislacyjnych w ich ostatecznym kształcie będzie można ocenić w oparciu o ustalone brzmienie przepisów i ich wykładnię.